如何看待基建增速阶段性下滑？基建投资回落加剧了市场对基建全年景气度的担忧，上半年财政资金和金融机构信贷对基建的支持力度持续加大，政府部门支持“基建稳增长”意愿强烈，而在项目可行性论证和审批环节矛盾更为激烈。在稳经济压力持续，财政跨期调节必要性增强的环境下，我们认为可以期待政府资金支持力度的持续加大和项目审批条件的适度宽松。因此，我们对全年基建投资在高基数下实现7%以上增长持乐观态度，建议重视此预期差带来的投资机会。

　　如何看待建筑央企基本面回暖？随着工程项目大型化综合化趋势显现，建筑央企市占率快速提升，有望继续保持稳定增长。国企改革引入ROE和营业现金比率考核，建筑央企盈利能力和现金流未来改善潜力大。部分建筑央企缩减投资力度后经营指标明显改善，也有部分建筑央企逆势保持投资强度，有望受益于利率下行和长期投资环境转暖。重点推荐经营稳健、盈利能力和现金流改善明显的中国中铁、中国铁建、中国中冶、中国化学，逆势保持投资力度，静待经济转暖的中国建筑、中国交建。

　　如何看待“一带一路”投资机会？秋季拟召开“一带一路”第三届峰会，预计会加强中国与各国在基础设施建设领域的合作，通过高层对接的方式，自上而下推进落地一些投资额大、惠及范围广、具有重大战略意义工程项目，帮助国际工程公司进一步打开海外市场，塑造中国工程品牌。一季度海外订单相对平淡，下半年将进入海外项目集中签约阶段，随着部分重大海外项目落地，国际工程订单有望实现集中爆发。重点推荐“一带一路”龙头中国交建，国际工程公司中钢国际、中材国际、北方国际。

　　如何看待“AI+建筑”应用前景？AIGC打开“建筑+AI”更广阔的想象空间，AI短期看能够赋能建筑设计，快速生成建筑方案和简单结构设计，长期将推动建筑全过程自动化和智能化，驱动建筑过程向预制和模块化集成转变，我们认为应重点关注具备以下三种特点的工程设计企业：1）数据资源储备丰富，积极参与AI模型或应用开发的工程设计企业；2）定位高端原创设计，难以被AI取代的工程设计企业；3）管理体系完善，能快速调整业务流程，积极拥抱AI的设计企业。重点推荐：华建集团、华设集团、华阳国际。

　　投资建议：我们看好下半年基建投资景气度回升，建议坚定“中特估”建筑央企投资主线，推荐中国中铁、中国铁建、中国中冶、中国化学、中国建筑、中国交建，坚定把握秋季的“一带一路”行情，推荐中钢国际、中材国际、北方国际，深入挖掘能够实际受益于AIGC的标的，推荐华建集团、华设集团、华阳国际，同时建议关注细分赛道的阿尔法机会，推荐建科院，建议关注上海建科。

　　风险提示：宏观经济下行风险；政策落地不及预期的风险；国企改革推进不及预期的风险；重大项目审批进度不及预期的风险；“一带一路”项目签约不及预期的风险；海外政局动荡的风险；AI与建筑结合不及预期的风险。

　　电力设备新能源2023年中期投资策略：国内储能招标高景气持续，下半年风电光伏迎接放量

　　光伏：根据Infolink 数据，5月份我国光伏组件出口规模为19GW，同比提升32%，环比提升5%；1-5月累计出口组件88GW，同比提升39%。出口数据维持良好增长，而国内新增装机5月份环比有所下降，受到两方面原因的影响：1）1-2月行业开工淡季，进而传导影响5-6月装机并网数据；2）5-6月硅料及组件价格快速下降，组件采购方有一定的观望情绪。我们认为这方面因素到三季度都会出现明显改善，因此预计三季度光伏行业需求有望放量。

　　风电：4月以来黑色类原材料价格振荡下行，产业链盈利能力较2022年显著修复，逐季度存在持续上升可能；1-2月三北地区由于冻土原因交付较少，3-4月排产环比显著提升，预计7月迎来交付拐点。广东、福建陆续启动新一轮海上风电竞配，我国海风开发正式迈入国管海域，下半年海风招标、开工有望集中释放。今年以来欧洲海风竞配、招标快速推进，23-24年有望迎来设备招标高峰期，中国风电龙头有望充分受益。

　　电网：2023年电网建设有望迎来集中放量，带动一、二次设备需求复苏。建议三大方向：1）特高压建设带动包括变压器、高压开关、换流阀与控保等主设备需求；2）配电网建设带动相关一、二次设备的需求；3）需求侧响应催生的软件与解决方案类产品需求。

　　锂电：6月国内新能源乘用车零售销量预计环比增长超16%，欧洲主要国家新能源车销量同比多显著增长。电芯方面，Q2电池环节需求回暖，产能利用率进一步修复，动储电池头部企业盈利能力相对稳定，消费电池企业盈利环比显著改善。展望Q3，伴随原料价格企稳以及电动车、储能、消费电子需求旺季的催化，电池企业出货量有望进一步提升。

　　储能：国内招标持续放量，开工率逐步提升，同时市场进入交付与订单旺季，2023年全球光储市场需求将逐季度加速提升，中国企业将有望进一步提升在全球市场中的竞争力。

　　同时建议关注：宁德时代、新宙邦、晶澳科技、德业股份、泰胜风能、东方电气。

　　6月跑输市场表现。1）6月份传媒（申万传媒指数）板块下跌1.48%，跑输沪深300指数2.64个百分点，在申万一级31个行业中，传媒板块排名第25位，整体表现较差；2)个股上，人民网、掌趣科技、北京文化、天地在线、浙数文化等标的领涨；昆仑万维、果麦文化、遥望科技、南方传媒、返利科技等标的领跌。

　　Unity上线AI工具加速游戏场景落地，暑期档供应充足有助票房市场复苏。1）Unity正式推出两款AI产品Unity Muse和Unity Sentis，同时在Unity Asset Store提供经过Unity高质量和兼容性标准认证的第三方软件包，通过生成式AI赋能游戏创作者降低重复劳动、简化工作流程、提高生产效率，开启全新游戏开发体验，游戏场景AI落地有望加速推进；6月游戏版号常态化发放，优质内容上线有望持续提升行业景气度，在近期游戏板块快速调整后，建议把握布局机会；2）端午档票房影史第二，优质影片内容拉动市场回暖；暑期档已有106部影片定档暑期档，超过2022年暑期档电影上映数量，充足内容供应下电影市场有望持续复苏。

　　Runway推出Gen-2，腾讯、字节跳动发布大模型解决方案。1）2022年Runway与德国慕尼黑大学和Stability AI合作共同推出并开源了文生图模型Stable Diffusion，2023年Runway先后推出了多模态视频生成模型Gen-1和Gen-2，多模态大模型更进一步；2）腾讯云首次披露其大模型解决方案，推出一站式的行业大模型精选商店，面向客户输出MaaS服务；2）字节跳动旗下火山引擎推出大模型服务平台“火山方舟”，面向企业提供包括精调、测评、推理在内的全方位平台服务（MaaS），同时集成多家AI科技公司及科研院所大模型，面向B端提供大模型服务。

　　投资观点：持续看好AIGC产业机遇，把握调整后的布局机遇。1）从大模型到应用，AI持续超预期推进，短期波动不改长期趋势，建议把握相关投资机会：1）持续看好低位估值修复，推荐游戏、广告、影视产业链，关注整体估值较低且具备“中特估”与AIGC双重催化的国有传媒板块；2）AIGC持续看好大模型、IP数据要素等底层要素，场景落地持续看好AI+文学、音乐、数字人、营销服务、电商、视频、游戏等领域，从产业进展及商业化落地可能上建议重点关注游戏及数字人方向；3）同时建议关注脑机接口、VR/AR/MR等新交互形态机会（具体标的参见正文投资建议部分）。

　　重点推荐组合：6月投资组合为恺英网络、姚记科技、紫天科技、三七互娱、吉比特、华策影视、昆仑万维，7月投资组合为浙数文化、姚记科技、紫天科技、恺英网络、芒果超媒、分众传媒。

　　上半年工业金属表观需求增速维持高位。虽然5月份金属价格大幅下跌，但铜、铝、锌的表观需求并未明显下滑。今年1-5月份，国内铜月度表观需求增速分别为-10.5%/4.7%/6.4%/19.4%/15.8%。除了1月份受春节及疫情高峰影响低于去年同期，其他月份需求高增速，即使由于去年低基数，不考虑增速，只看绝对值，今年4-5月份铜需求仍然很好。铝的表观需求同样亮眼，今年1-5月份，国内铝内需增速分别为-14.7%/26.8%/11.3%/11.7%/16.0%。

　　竣工和新能源领域高增长对铜、铝的需求提振显著。原铝的需求结构中，房屋建筑占比接近30%，如果考虑家用电器、电线电缆等，房地产后周期占铝需求超过40%。今年以来房地产开工面积和在建面积同比继续下跌，但受保交楼、保竣工推动，1-5月份竣工数据同比增速接近20%。铜的需求结构中，房屋建筑+家电能占到铜需求的30%以上。风电、光伏、新能源汽车等领域占铜、铝的需求比例在5-10%之间，占比不高但增速高，对总需求的拉动在1%-1.5%左右。过去20年铜和铝的长周期需求增速在2%-4%左右，新能源领域的需求增长有效弥补部分传统需求领域的下滑。

　　短期来看工业金属品种当中最看好的是锡。停产将成为今年锡行业大主题，半导体回暖有望带动锡价上行。供给：从今年1月开始的秘鲁圣拉斐尔锡矿因抗议停产，到6月兴业银锡因技改停产，再到8月开始的佤邦地区停产，今年锡行业或将迎来近年来供给侧最大缺口。需求：随着下半年半导体回暖周期临近，锡行业需求有望持续好转，同时光伏焊带用锡、新能源汽车渗透率提升等新能源领域的拉动也能够提振需求。全年来看，我们预测供需缺口或达到1.9万吨，供需缺口叠加全球锡矿品位下降带来的成本上升，有望推动锡价持续上移。

　　6月锂价维持在相对高位：国内锂盐价格仍在30万元/吨左右的水平。目前锂电产业链受成本压力影响，下游材料企业对于30万元/吨以上的锂价接受起来有一定的困难，采购较为谨慎，锂价在当前位置上下游博弈较为激烈。我们认为，近期随着下游材料企业库存恢复到一个相对稳定的水平之后，锂价很难再出现短期内超预期上涨的局面，下半年随着锂资源供给端的逐步释放，锂价还是要回落到30万元/吨下方的位置；另外从全年的时间维度来看，我们认为锂价并没有持续下跌至20万元/吨以下的基础，更有可能是在20-30万元/吨的区间波动，因为从全年的平衡表来看，全球锂盐供需基本面虽然是过剩的，但过剩幅度并不明显。

　　6月钴价触底后有所反弹：MB标准级钴6月末报价17.95美元/磅，月内涨幅21.28%；国产电钴6月末报价26.50万元/吨，月内涨幅6.85%；原料主流计价系数在60%-65%左右。钴价在成本支撑下小幅上涨，但下游需求仍略显平淡，以刚需采购为主，预计钴价上行空间较为有限。

　　6月镍价先扬后抑：LME镍月末报价2.04万美金/吨，较月初下跌1.09%；沪镍月末报价15.75万元/吨，较月初上涨0.90%；国产镍铁(10%min)月末报价1080元/吨度，较月初下跌1.82%；国产电池级硫酸镍月末报价3.375万元/吨，较月初上涨12.69%。镍基本面偏弱格局下主要是由宏观情绪主导价格走势，6月镍价表现先扬后抑，前期对于国内之后会出台经济刺激政策的乐观预期推升镍价，但乐观情绪消退之后镍价又走出下跌的趋势。

　　金融属性：加息末期渐近。从短期来看，核心CPI存在粘性，通胀水平较美联储目标仍有距离，同时经济韧性较强，美联储连续发布讲话。经济数据变化下，降息节奏预期放缓，美元走强，对黄金价格形成压制。但从中长期角度来看，地缘因素复杂，高利率环境增加市场对未来经济展望的担忧，随着货币紧缩政策边际放缓，利率下行趋势确定性较强，看好金价中长期走势。

　　货币属性：美元触顶对黄金较为有利。黄金价格通常与美元指数成负相关。国际市场上黄金是以美元标价的，美元贬值会推动黄金价格上涨；美元汇率下降往往与通货膨胀、股市低迷等有关，黄金的保值功能体现。近期，在欧洲央行举办的央行论坛上，美联储、欧洲央行、英国央行、日本央行均表示货币政策有进一步紧缩的可能性；同时，高利率背景下美元持续处于高位，但随着加息放缓，美国经济放缓预期提升，美元存在走弱预期。从历史情况来看，大多数情况下美元触顶对黄金较为有利。

　　商品属性：央行购金需求强劲。黄金储备流动性极佳，在稳定国民经济、抑制通货膨胀、提高国际资信等方面有着特殊作用。世界黄金协会数据显示，2010年来，全球央行购金保持净流入，2022年更大幅提升全年量达1079吨，成为最强劲的需求增长点。截至5月底，中国已连续7个月增储黄金，黄金储备已达到2092吨，较去年11月已增加144吨。在投资需求基本保持稳定的背景下，央行购金对金价形成支撑。

　　行业高度集中，供应有序。长期以来，稀土产业发展受到高度重视，行业管控不断加强，资源配置愈发合理。2022年来，中国稀土集团先后与江铜集团、广晟集团、湖南省人民政府、四川省自然资源投资集团展开合作，塑造行业一南一北新格局。

　　进口矿供应持续恢复。2022年，受疫情等因素影响，中国稀土矿进口量有所下降，全年缅甸及美国稀土矿进口量折百REO为5.6万吨，同比下降11.6%。2023年1-5月，缅甸矿进口大幅增加，美国矿缩量，混合碳酸稀土、未列明氧化稀土、稀土金属化合物累计进口量同比分别增长199%、567%、259%；稀土金属矿进口量同比下降10%。

　　稀土价格筑底，中长期价格稳健。2023年2月来，因需求实际表现相对平淡，稀土价格下降。3月初特斯拉投资者日提出使用无稀土永磁电机，对市场预期形成较大冲击，叠加指标增量充沛，促使稀土价格大幅回落。截至6月30日，im电竞官方网站手机app下载氧化镨钕、氧化铽价格分别为45.3万元/吨，830万元/吨。分季度来看，氧化镨钕、氧化铽二季度均价分别为48.2万元/吨、852.9万元/吨，环比下跌27.7%、31.0%。7月，北方稀土集团氧化镨钕挂牌价为47万元/吨，有望托底稀土市场价。从中长期来看，稀土行业基本面已发生根本性变化，黑稀土出清，供给有序，产业高度集中。需求侧人形机器人产业加速发展，有望带来新的需求增长点。稀土作为战略金属，预期中长期合理价格将充分反映资源的稀缺性以及对生态环境损失的合理补偿，价值中枢有望保持稳健。

　　内需弱势，出口景气。6月制造业PMI为49.0，前值48.8，有所回升，但连续3个月处于荣枯线下。地产新开工表现低迷，对钢材需求造成负面拖累；但随着经济发展，钢铁行业需求结构也在变化，地产对行业影响有所弱化。基建投资高景气持续，特别是1-5月电力、热力、燃气及水的生产和供应业累计同比达27.6%，有效托底钢材需求。此外，海内外存在价差，出口同比大幅提升，有效调节国内市场供需关系。从Mysteel数据来看，五大钢材供需双弱，但端午节前，钢材库存持续下降，处于近年来较低水平。

　　产量自主调节能力提升。过往，行业存在大量地条钢、环保不达标的钢厂产能，这类企业生产成本低，劣币驱逐良币，同时行业退出机制不健全，也就导致行业需求下行期，行业产量不能得到有效调控，供需结构持续恶化，即使全面亏损也难以自救。而经过供给侧结构性改革，行业成本曲线右侧变为了开关灵活的电炉钢产能，叠加行业集中度提升，行业下行期钢厂主动检修减产意愿提升，钢材供给调节灵活性大幅提升。

　　估值修复预期加强。在双碳背景下，钢铁行业供给有顶的大方向不会变，兼并重组提速，产量的持续下降有利于行业供需关系改善和对原燃料价格的抑制，成材端有望保持合理利润。同时，钢铁行业龙头企业近年来持续开展降本增效、产品升级工作，在经历过原燃料价格的大幅上涨、需求断崖式下降等挑战后，盈利韧性得到持续验证。随着各项刺激政策的推出，钢材消费信心修复，有望带动估值修复。

　　软磁材料具有低矫顽力和高磁导率，广泛应用于各种电能变换设备中。供给：从软磁材料细分品类的应用看，市场应用最广泛的主要有铁氧体软磁和金属软磁材料，而金属软磁材料又包括金属磁粉芯、工业纯铁及传统合金、非晶及纳米晶合金；其中，金属软磁粉芯是通过将金属或合金软磁材料制成的粉末与绝缘添加物混合压制而成的一种复合软磁材料，随着各类电子产品向微型化、小型化方向发展，凭借其温度特性良好、损耗小、饱和磁通密度高等优良特性，可以更好的满足电能变换设备高效率、高功率密度、高频化的要求，近年来市场前景尤为突出。需求：全球碳中和目标正在不断升级，将持续推动能源结构向清洁低碳方向调整。中国“新基建”将有望持续带来高效节能材料应用新需求。我们重点测算了软磁材料在变频空调、光伏逆变器、UPS电源、新能源汽车及充电桩、储能逆变器、消费电子以及配电变压器等领域的应用场景，在这些核心领域当中，软磁材料年均复合增速甚至有望达到15%以上。

　　半年度推荐组合：紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、中国宏桥、云铝股份、明泰铝业、亚太科技、中金岭南、驰宏锌锗、锡业股份、华锡有色、兴业银锡、赣锋锂业、天齐锂业、中矿资源、山东黄金、华菱钢铁。

　　风险提示：国内经济复苏不及预期；国外货币政策边际放缓幅度不及预期；全球资源端供给增加超预期。

　　近期市场对外部环境隐忧连连，对外担心人民币贬值，对内担心城投风险，但边际上经济实际有复苏信号，如近期企业主动补库存导致的PMI上行。监管政策鼓励券商“走资本节约型、高质量发展的新路”，2023以来券商启动再融资存在时间上不确定性。但行业创新仍在静悄悄探索，如面对海外资金流动与配置机会，券商创设工具参与其中杠杆管理、风险管理、收益增强等场景，体现在跨境理财通、债券南向通、外汇套利交易等业务机会，机构服务优势凸显。整体看，流动性保持宽裕，经济边际复苏环境下，市场风格可能有切换，非银板块有相对收益机会。

　　（1）经纪业务方面，6月A股日均成交金额为9594.43亿元，环比上升3.44%，同比下降12.88%。（2）投行业务方面，6月IPO数量为39家，募集资金规模为470亿元，环比下降1.50%；6月再融资规模为202亿元，环比下降55.47%；6月企业债和公司债承销规模为4230.2亿元，环比下降72.20%。（3）自营业务方面，5月股债主要指数整体降幅较大。上证综指下降3.57%，沪深300指数下跌5.72%，创业板指数下跌5.65%，中证全债指数上升0.73%。（4）从反映市场风险偏好和活跃度的两融余额看，6月两融日均余额为16021.73亿元，环比下降0.82%。

　　（1）证监会为健全资本市场财富管理功能，深化投资端改革，培育资本市场买方中介队伍，起草《公开募集证券投资基金投资顾问业务管理规定》。（2）证监会发布《关于深化债券注册制改革的指导意见》《关于注册制下提高中介机构债券业务执业质量的指导意见》，深化债券注册制改革。（3）证监会更新证券公司“白名单”，与2022年6月发布的“白名单”相比，此轮“白名单”新增东方证券、东方财富、国联证券、财通证券和西部证券5家公司，同时调出4家暂不符合白名单标准的证券公司。

　　当前，券商PB估值为1.27倍，处于十年来6.05%的历史分位，安全边际较足，我们对行业维持“超配”评级。监管趋严背景下，建议关注资本实力雄厚、机构业务发力、产品募集能力强的券商，推荐中信证券、华泰证券、中金公司，同时建议关注赛道独特的互联网券商东方财富。

　　年以来城投债务风险有所增加，市场担忧城投风险暴露对银行产生不利影响。据我们分析测算，2022年末商业银行整体对城投的风险敞口约为40万亿元，其中贷款37万亿元，非标3万亿元。我们认为，对于偿债确有困难的城投企业，重组是处置风险比较现实的手段，并基于多种情景测算了城投重组对商业银行的影响。我们采取的情景假设包括：假设城投债权资产重组比例分别为3%、5%、7%、10%，假设重组后利率下调100-450bps。经过测算，我们认为即便在极端悲观情景下，城投风险暴露对商业银行整体的净息差影响也不太可能超过6bps，对商业银行整体净利润的影响不太可能超过1350亿元，大约相当于2022年净利润的6%，或者相当于商业银行的长期ROE持续性下降0.5个百分点。这还没考虑银行可能用其他手段对冲，比如目前已经计提的损失准备、降低存款利率等。因此我们有理由认为，城投风险暴露对商业银行的整体影响可控，不至于对商业银行整体的可持续发展能力产生影响。

　　汽车行业专题:汽车行业基础研究系列五-变局之下的汽车产业：供需、库存、盈利复盘

　　行业从成长期走向成熟期，长期向上。国内汽车行业长期平缓向上，短期受政策和库存周期扰动。产业周期维度，汽车行业总量从成长期向成熟期过渡，增速放缓但长期保有量、销量仍有空间。政策周期维度，新能源汽车购置税减免延续、新能源汽车下乡的推动、地方补贴的接力、支持高级别自动驾驶功能商业化应用，政策影响改善。库存周期维度，受原材料成本波动、排放升级政策等影响，当前库存水平位于警戒线以上，不过国六B部分车型给予半年销售过渡期缓解清库压力。

　　自主份额加速提升，开启海外新的增长。虽然行业整体保持较低增速，但电动智能的结构性变化带来行业的二次成长。在此过程中，自主品牌乘用车展现出明显的竞争优势，市占率从2020的36%提升至2023Q1的50%。且自主品牌的竞争优势加快了海外拓展，2021年中国汽车出口数量首次突破200万辆，同比增长103%，2022年汽车企业出口311万辆，同比增长54%，成为第二大汽车出口国。

　　把握产能利用率高且处于强势产品周期的车企。基于公司公告的数据，行业端整体产能利用率约为76%。其中比亚迪、特斯拉、理想汽车、吉利汽车处于产能利用率高位，且产品周期向上，预计持续保持竞争力。传统车企由于产能结构向新能源车型调整，整体产能利用率在70%-80%左右。新能源品牌起步晚，产能前置投入，还处于上量阶段，部分产能利用率低于60%，具有提升空间。

　　自主新能源转型影响短期盈利，随着销量积累将进入规模效应释放阶段。因新能源转型而导致的产能前置对企业短期盈利有所影响，整车厂的销量增长、规模效应释放是考察财务状况的核心点。特斯拉在单一品类大规模量产的基础上进行降本增效，盈利能力持续提升。比亚迪因为销售规模的快速提升，固定成本占比下降，盈利进入释放通道。吉利汽车伴随强势产品周期的发力，盈利弹性在蓄力中。理想汽车在新势力中财务表现较好，预计随着产品周期释放将逐步兑现业绩。

　　投资建议：一年期维度优选具备高产能利用率、单车盈利向好的比亚迪、特斯拉、理想汽车及其产业链。中长期维度，关注自主品牌崛起和电动智能趋势下的增量零部件机遇。1）优质自主品牌车企：比亚迪、理想汽车、吉利汽车。2）优质车企产业链标的：拓普集团、三花智控、新泉股份、旭升集团、银轮股份、爱柯迪等。3）智能化零部件：德赛西威、科博达、伯特利、华阳集团、保隆科技等。4）国产化降本主线：星宇股份、继峰股份等。

　　2023H1归母净利润同比增长45%–60%。公司发布2023H1业绩预告，2023H1预计实现归母净利润7.36-8.12亿元，同比增长45.00%-60.00%；扣非归母净利润6.73-7.49亿元，同比增长43.86%-60.15%。业绩实现较快增长，主要系：1）市场行情较好，公司产品市场需求良好，从而促进销售订单增长，销售收入上升；2）软件产品增值税即征即退收益增加。2023Q2预计实现归母净利润4.00-4.76亿元，同比增长70.21%-102.55%。

　　拟发行可转债，加大钙钛矿设备布局。2023年7月3日，公司公告向不特定对象发行可转换公司债券，本次发行募集资金总额不超过9.61亿元，其中6.86亿元拟用于在常州市建设“钙钛矿及钙钛矿叠层设备产业化项目”，主要建设内容包括生产场地建设、生产研发设备购置安装和软件购置等。项目建设周期拟定为2.5年，项目建成完全达产后可实现年产160台磁控溅射镀膜设备（PVD）、119台反应式等离子镀膜设备（RPD）及60台真空蒸镀设备（MAR），提升公司钙钛矿及钙钛矿叠层电池核心设备相关产品的生产能力和技术优势。

　　在手订单高增支撑公司未来业绩增长。截止2023年3月31日，公司合同负债77.86亿元，同比增长132.08%，环比增长33.96%，合同负债大幅增长预示公司订单高增，支撑公司未来业绩快速增长。

　　当下受益TOPCon扩产，HJT、钙钛矿未来可期。TOPCon方面，公司具备整线交付能力，核心设备PE-Poly、SE硼扩散、MAD等设备已成功交付客户量产运行，根据公司公告，大恒能源采用公司PE路线%以上，电池入库良率突破97%，公司在TOPCon领域目标市占率50%以上；HJT方面，公司已中标头部企业量产型HJT整线订单，其中板式PECVD采用双面微晶工艺。此外，公司也获得了制绒/板式PECVD /Cat-CVD /PAR /PVD /印刷等中标通知书及重复订单，标志着公司HJT设备获得市场认可；钙钛矿方面，公司在大尺寸钙钛矿、全钙钛矿叠层、HJT/TOPCon叠层钙钛矿领域的设备销售持续放量，设备种类涵盖RPD、PVD、PAR、CVD、蒸发镀膜及精密狭缝涂布、晶硅叠层印刷等，具备钙钛矿及钙钛矿叠层MW级量产型整线装备的研发和供应能力，此次发行可转债，进一步加大公司钙钛矿布局。

　　风险提示：新增装机不及预期：TOPCon扩产不及预期；新技术拓展不及预期。

　　投资建议：考虑TOPCon扩产加速，公司合同负债高增，我们预计2023-25年归母净利润为15.26/21.40/28.56亿元，对应PE 25/18/13倍，维持“买入”评级。

　　米奥会展：A股民营展会第一股，出海自办展龙头。公司成立于2010年，2014新三板上市，2019年深交所上市。公司最早以代理展积累客户与办展经验，2015年后出境自办展贡献主力收入。在单展规模增长及新增展会推动下，2015-2017年公司营收/归母业绩CAGR=23%/29%；2017-2019年上市申请期间发展稳健，2019年公司营收4.26亿元，17-19CAGR=1%，出境自办展占9成；归母业绩6612万元，对应17-19CAGR=12%。疫情下数字化创新，20-22年收入恢复至19年的22%、43%、82%，22Q4达126%，复苏领先。

　　我国出境自办展行业尚处发展初期，米奥差异化先发卡位并初具品牌优势。展会具备网络效应与规模经济，单展规模增加有望提升成交效率且改善盈利能力。我国出境自办展尚处于发展初期，2019年企业出海自办展会79场/+34%，展会面积约52.8万㎡/+31%，其中米奥市占率40%（按办展面积），疫前连续6年行业第一。公司竞争优势在于：1）差异化卡位战略地位提升、双边贸易增速更快的一带一路等国家，并在当地积累展会运营经验、场馆及买家资源；2）形成Homelife及Machinex双品牌、拥有国内UFI认证最多的境外自办展。精准差异化卡位+品牌助力下，公司具备一定领先优势，较国际龙头在规模（英富曼2019年展会收入约15亿英镑）、品牌影响力（公司复购率约25%左右，国际龙头约70%以上）有较大发展潜力。

　　投资建议：一带一路等外贸潜力与政策红利驱动行业高景气，小而美龙头规模与盈利共振的确定性强，中线看专业展转型效果。公司是聚焦国内出境自办展的小而美龙头，先发卡位一带一路及RCEP国家，受益于出口结构性景气及政策红利；疫情三年公司团队规模逆势增长支撑疫后展位销售，规模经济带来盈利能力显著改善，未来三年逐步进入业绩加速释放窗口期；若合作专业展模式跑通则有望进一步打开中线成长空间。我们预计公司23-25年营收分别为7.89/1.26/12.85亿元，归母净利润为1.83/2.67/3.63亿元，同比+263.0%/46.0%/35.9%，EPS为1.21/1.76/2.39，对应PE 34/24/17x。参考可比PEG，估算目标价为49-51元，较最新收盘价有19-23%空间，首次覆盖给予“增持”评级。

　　风险提示：贸易摩擦风险，单展销售不及预期、专业展转型不及预期，汇率波动风险，市场竞争加剧等。

　　高铁客流持续提升，“八纵八横”打开未来空间。铁路客运是我国运输体系的重要一环，尤其是高速铁路的修建极大的降低了沿线城市人员往来的时间成本。高铁的快速发展对促进跨区域人员流动，提升经济活跃度做出了重要贡献。高铁旅客运输量快速增长，2021年已占我国铁路客运量的73.6%，占我国营业性客运量的23.2%。未来随着我国高铁网络进一步拓展至“八纵八横”，高铁客流及份额有望持续提高。

　　运营京沪黄金线路，委托管理模式盈利能力稳定。京沪高铁上市公司运营京沪高速铁路客运业务，并为跨线车提供路网服务，公司的控股子公司京福安徽为合蚌客专等四条线路提供路网服务业务。京沪高铁串联我国华北、华中、华东经济最发达地区，是中国最为繁忙的铁路线路之一，客流充足，盈利能力较强，2019年公司毛利润率51.1%，净利润率36.2%，即便在疫情影响最为显著的2022年，公司毛利润依然为正。防疫政策优化后，2023年一季度公司已经全面恢复盈利。

　　铁路客流复苏强劲，长期增长空间可期。铁路客流复苏强势，2023年5月单月旅客量已经超越19年同期水平5.7个百分点，凸显居民出行韧性。预计暑运铁路客流有望创历史新高，京沪高速铁路车流及客流量及京福安徽公司的服务列车通行业务量均有望实现进一步增长，拉动业绩持续攀升。未来随着京沪高铁运行图进一步优化，长编组列车占比进一步提升，叠加票价浮动定价机制的持续发力，公司收入有望保持持续增长。此外，京福安徽公司下辖路产的组网效应逐步显现，其营收及业绩亦有望不断改善，协同打开公司业绩的长期成长空间。

　　盈利预测及投资建议。京沪高铁是我国铁路客运上市公司龙头，经营稳健，盈利能力较强，2023年一季度已经强势恢复盈利。预计2023-2025年公司归母净利润分别为120.5/138.2/151.3亿元，同比分别扭亏、增长14.6%、增长9.5%。我们认为在FCFF估值模型下公司股权价值为3355.9亿，对应6.83元/股，在相对估值法下，公司合理股价应为6.19元/股。我们认为公司合理价值区间应为6.19-6.83元/股，取其中值6.51元/股，相比2023年7月5日收盘价有20.1%的上涨空间，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济下滑风险，票价及清算价格长期不调整风险，委托管理费标准提升的风险，盈利预测的局限性，估值局限性风险。

　　公司公告：公司拟通过股权激励计划授予1018位激励对象总计1081.34万股股票期权，授予股票期权的行权价格为每股86.47元。

　　国信电子观点：1）集成电路行业具有技术密集、资金密集和知识型员工密集特征。作为国内领先的存储芯片和MCU芯片设计龙头公司，对优秀的管理、技术人员的依赖较大，股权激励覆盖65%员工，为公司中长期发展夯实核心人才基础。2）本次股票期权激励计划明确了中长期业绩目标，即以2018-2020年营业收入均值为基数，2023-2026年营业收入增长率分别不低于110%、120%、160%、180%。当前半导体行业虽然临近复苏周期，市场竞争仍激烈，中长期业绩增长目标设立，彰显公司经营信心。预计公司2023-2025年归母净利润11.92/16.16/22.41亿元，EPS为1.79/2.42/3.36元，对应PE 61.8/45.6/32.8x，维持“买入”评级。

　　市场情绪：今日收盘时有39只股票涨停，有6只股票跌停。昨日涨停股票今日收盘收益为2.26%，昨日跌停股票今日收盘收益为-2.62%。今日封板率68%，较前日提升14%，连板率21%，较前日提升3%。

　　风险提示：市场环境变动风险；本报告基于历史客观数据统计，不构成投资建议。

　　公司为国内手术动力装置领域龙头，在国内已形成良好用户基础和品牌知名度。公司自成立以来专注于手术动力装置行业，收入从2018年的0.82亿元增长到2022年2.6亿元，复合增速47%，保持持续高增长态势。公司手术动力装置主要产品性能不差于国外龙头竞品，甚至在部分功能方面实现了创新和超越，目前已销售至近千家三级医院，市场份额名列前茅，在国产品牌中排名第一，在国内已形成良好用户基础和品牌知名度。

　　一次性耗材有望打开手术动力装置市场空间。手术动力装置作为现代临床手术中重要的动力输出源，一直是神经外科、骨科、耳鼻喉科和乳腺外科手术中关键的医疗设备。主要科室手术量增长将驱动行业需求增长，根据招股书，测算2021-2025年手术动力装置整机在传统科室和乳腺外科的平均市场规模分别为5.1亿元和0.76亿元，测算2020和2025年一次性耗材市场潜力空间为37.75亿元和54.88亿元，测算2021-2025年配件平均市场规模为1.17亿元。相比重复性耗材，一次性耗材能够降低感染风险、手术风险、医疗负担，有望加速替代重复性耗材，打开手术动力装置行业的成长空间。

　　一次性耗材高速增长，受益集采骨科整机快速放量。根据众成数科数据，目前手术动力装置国产化率30%左右，仍有提升空间；根据招股书，测算公司在国内手术动力装置市场份额10%左右，份额为国产品牌第一，产品性能媲美甚至超越进口品牌。2019-2022年，公司手术动力装置耗材、整机、配件复合增速分别为86.2%、17.8%、31.1%，一次性耗材高速增长主要因为替代传统重复性耗材以及公司旋切活检针放量；从整机装机看，集采后骨科整机增速较快，从2020年的170台增加至2022年的468台，复合增速65.9%，预计疫情后各科室装机量都有望提升。

　　研发创新布局潜在增长点。公司持续保持研发创新，历年研发投入占营业收入比重超过10%，积累了多项核心技术。从管线看，除了传统手术动力装置的完善升级，还有内窥镜系统和能量手术设备新技术平台的开发，后续有望打开新的增长点。本次IPO募投资金用于产能扩张、研发布局、信息化和营销投入，都将进一步巩固公司现有竞争优势。

　　盈利预测与估值：预计2023-2025年归母净利润1.2、1.7、2.4亿元（+59.5%/+41.6%/+41.9%），根据绝对估值和相对估值，我们认为公司合理估值在每股147.43-158.77元之间，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　立足上海辐射长三角，完善布局零售各业态。公司作为国内百货龙头，有着悠久的经营历史，2000年后历经两次重要合并重组，于2014年正式成立上海百联集团股份有限公司。目前，公司业务以上海为核心辐射长三角，2022年华东地区收入占整体营收94.2%。主营业务主要分为综合百货、超市业态、专业连锁三大类，其中收入主要由超市业态贡献，包括连锁超市，超级市场和便利店，2022年占收入比重约83%，但利润主要为百货业态贡献，包括综合百货、购物中心和奥特莱斯，2022年占利润比重约88%。22年受疫情影响公司收入下滑6.9%至322.69亿元，归母净利润下滑9.1%经至6.84亿元。

　　行业分析：自去年底疫情防控优化以来，线线下百货业务社零同比增长9.2%，好于整体水平。中国百货行业区域性特征明显，2021年CR3/CR5分别为5.7%/8.0%，但疫情以来中低端且运营效率较低的百货企业逐步出清。长期来看，作为线下可选消费的主要渠道之一，百货业态的商品集中可触达、体验场景多元化等优势仍有较强吸引力，且部分龙头企业通过数字化赋能已在内部提效和业态转型升级上取得积极成果。

　　公司分析：1）区位优势显著：公司深耕全国时尚消费中心，在上海地区分布有15家稀缺自有物业，区位优势突出，有望受益于核心商业圈的疫后快速复苏。并积极探索REITS 等手段盘活存量商业资产。2）业态升级扩张：紧跟消费趋势变化，公司不断探索业务转型升级。其中奥特莱斯作为公司主要发展业态持续扩张，也符合当前居民性价比消费趋势，目前已有9家门店，未来有望不断拓展；传统百货和购物中心传统业务将围绕年轻消费群体偏好变化进行新业态创新探索，实现对高质量客流的吸引。3）机制改善释放活力：公司近年来通过内部提效及外部合作等方式积极拥抱数字化转型，并积极探索多维度的体制改革方式，有望进一步提升经营效率，增强市场竞争力。

　　估值与投资建议：百联股份作为华东零售龙头公司，具备稀缺区位优势，且多年深耕下形成了完善的零售业态布局。当前随着疫后线下消费复苏的稳步推进，具备较好区位禀赋以及较强经营调整能力等百货龙头有望迎来发展新机遇。同时公司自身也在持续推动数字化转型提效，并围绕零售趋势推进业态升级，实现自我迭代升级。我们预计公司23-25年归母净利润为7.02/9.18/11.34亿元，EPS为0.39/0.51/0.64元/股，综合考虑绝对及相对估值，对应A股市值233.9-260.1亿元，较2023年6月29日收盘价具有的7.8%-19.8%上行空间。首次覆盖，给予“增持”评级。

　　全球领先的高端智能制造及工业互联网解决方案服务商。公司成立于2015年，主要业务包含云计算、通信及移动网络设备、工业互联网三大类，覆盖数字经济产业全品类。公司坚持“深耕中国，布局全球”的经营模式，整合全球化资源优势，推动ICT(信息与通信技术)产业链数字化转型，助力全球数字经济高质量发展。公司营收从2015年的2728亿元增长至2022年的5118亿元，CAGR达到9.4%；归母净利润从2015年的144亿元增长至2022年的201亿元，CAGR达到4.9%。分业务来看，2022年公司云计算、通信及移动网络设备、工业互联网营收占比分别为41.5%、57.9%、0.4%。

　　全球云计算服务器龙头供应商，受益于AI浪潮兴起及算力需求井喷。ChatGPT引领全球大模型AI浪潮，大语言模型的训练及推理带来算力需求呈指数级增长。根据IDC预测，全球数据总量将从2022年的87.08 ZB增长至2027年的291.12 ZB(CAGR: 22.4%)；全球AI服务器市场规模将从2022年的202亿美元增长至2026年的355亿美元(CAGR: 15.1%)。公司云计算服务器出货量持续全球第一，主要客户包括英伟达、亚马逊、微软等，同时也是英伟达H100 AI服务器核心供应商，将充分受益于AIGC算力井喷需求。

　　5G基础设施建设持续推进，智慧家庭应用场景加速普及。公司通信及移动网络设备业务聚焦企业数字化、5G基建、智慧家庭三大应用场景，产品包括智能手机及可穿戴设备高精密机构件、网络设备、电信设备等。我们看好公司业务营收持续增长，基于：1)全球5G基础设施市场规模继续呈增长趋势，im电竞官方网站手机app下载5G个人市场用户规模持续扩大；2)高端智能手机、智能手表外观结构件向钛合金切换，刺激用户换机需求；3)家庭数字化普及，智能家居设备需求增长。

　　全球数字经济领军企业，持续推进“灯塔领航者计划”。数字经济成为我国经济的核心增长极之一，2022年我国数字经济规模50.2万亿元，占GDP比重达41.5%。根据IDC预测，我国数字化转型支出将从2022年的3218亿美元增长至2027年的7504亿美元(CAGR: 18.5%)。公司是全球领先的数字经济企业，在工业互联网领域，公司基于自身智造实力与数据基础赋能6座灯塔工厂。未来，公司将继续推进工业互联网走深向实，助力数字经济发展。

　　公司为精细化工行业的铜萃取剂全球龙头。康普化学是一家定位于矿山精细化工的企业，最初从医药研发转为铜萃取剂研发，目前在铜萃取剂领域已经成为国内领先、国际知名的龙头企业，终端客户覆盖了世界前五大铜矿企业。公司经过多年的发展，已形成了较为齐全的产品门类，包括铜萃取剂、新能源电池金属萃取剂以及酸雾抑制剂和矿物浮选剂等特种表面活性剂。

　　核心业务为铜萃取剂，毛利率高且稳定。2022年末铜萃取剂有效产能约4000吨，平均单价约5.6万/吨，在2020年-2021年收入中占比分别为92%/91%/88%，毛利率约40%。同时，产品成本传导能力强，能在石油价格上涨的背景下保持高毛利水平，亦能享受石油价格下滑带来的利润空间。

　　公司产能瓶颈即将解决，扩张在即。公司近年满负荷生产，业绩受限于产能。而根据公司2022年年报披露，公司即将扩产，新建扩产项目预计2023年第三季度建成，公司的年产能规模将由现在的5000吨增加至20000吨，新建产能包括金属萃取剂产能3500吨、矿物浮选剂7200吨和酸雾抑制剂300吨。

　　铜萃取剂行业未来10年中间情景增速8%，公司市占率25%。根据公司公告，22021年全球铜萃取剂的市场规模约1.6万吨，行业未来10年中间情景增速8%。在铜萃取剂赛道上，公司目前全球市占率25%，与巴斯夫和索尔维并肩，目前站稳智利市场，市场份额48%，正在开拓亚非州市场，市场份额仅19%。未来公司凭借成本优势和客户优势，有望进一步提升市场份额。

　　公司亮点：（1）核心团队专业：部分来自四川大学化学工程学院，科技底蕴深厚，且市场经验丰富；（2）获客能力强：粘性高，为客户提供免费的矿山检测服务，可及时调整配方等；（3）进入迅速发展期：长期满负荷生产，产能扩张在即；（4）市场开拓有优势：接下来开拓亚非市场，享有中资矿企出海以及国内化工一体化所带来的成本优势等。

　　风险提示：激烈竞争导致产品价格下降、毛利下滑的风险；海外订单拓展的风险；庞大扩产计划资金需求大、不断融资导致EPS摊薄风险。

　　公司主营光伏玻璃业务，2022年收入占比86%。公司是全球最大的光伏玻璃制造商之一，市占率超过30%。2022年光伏玻璃实现营业收入156.5亿元，同比+36%，占总收入比例为86%，板块净利润为27.2亿元。公司于2013年从股东信义玻璃分拆上市，并于2019年将主营光伏发电业务的子公司信义能源分拆上市，持续形成业务协同效应。截至2022年12月31日，信义玻璃持有公司23.23%的股份，公司持有信义能源49.03%的股份。

　　光伏装机需求旺盛，光伏玻璃行业快速发展。我们预计2023-2025年，全球光伏新增装机分别为360/470/560GW，同比增速57%/31%/19%；对应光伏玻璃需求分别为28.7/38.0/45.8亿平，CAGR约为38%，对应全球光伏玻璃市场规模约为561/720/855亿元，CAGR约为33%。2022年底公司光伏玻璃产能达到日熔量1.98万吨/天，预计2023年底有望达到2.68万吨/天，预计位列行业第一。

　　公司光伏玻璃毛利率优势显著，份额有望进一步提升。通过对良率、原材料及能源成本的有效控制，2018-2022年公司光伏玻璃较第二梯队企业保持5%以上的毛利率优势。当前光伏玻璃毛利率处于低位，投资进入及退出门槛较高，行业产能监管力度加大，中尾部企业面临亏损。我们预计未来行业将出现阶段性供给偏紧的局面，光伏玻璃行业集中度有望提高。

　　布局石英砂及天然气资源，持续降本增效。原材料方面，公司与股东信义玻璃形成业务协同，定期向信义玻璃采购低铁石英砂等原材料，用于生产光伏压延玻璃产品，形成原材料成本优势，提升光伏玻璃盈利能力。能源成本方面，公司近年来新增产线吨/天的大型窑炉，同时与当地天然气供应商签订长期合作协议，铺设了天然气直供管道，能够控制能耗成本。

　　投资建议：我们预计公司 2023-2025 年实现营业收入 267.9/367.3/445.3 亿元，同比增长46%/37%/21%；实现归母净利润49.5/66.5/80.4亿元，同比增长45%/34%/21%，当前股价对应PE分别为15/11/10倍。综合考虑FCFF估值和相对估值，我们认为公司股价的合理估值区间为11.1-12.3港元，对应2023年动态PE 区间为18-20倍，较公司当前股价有20%-33%的溢价空间。首次覆盖，给予“增持”评级。

　　风险提示：光伏玻璃产销不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司降本不及预期的风险。

　　完成从在线教育龙头到直播电商的转身。东方甄选（原上市名称：新东方在线年7月“双减政策”落地，公司被迫停止学前教育&K9业务，保留大学&机构业务，并尝试转型直播电商。2022年6月，多重因素助力下东方甄选“知识带货”模式在抖音一夜爆红，618当日GMV飙升至 6980 万元，其后GMV水平逐渐稳定。FY2023H1，公司实现营收20.8亿元/+263%（其中大学/机构/电商分别占比14%/1%/85%），归母净利润为5.9亿元/+208%，经调整净利润为6.0亿元/+244%，直播电商业务模式基本已证明跑通。

　　复盘东方甄选出圈之路——天时地利人和缺一不可。1）天时：彼时超头主播缺席（李佳琦/薇娅/辛巴均停播），大量流量亟待优质内容承接;抖音“兴趣电商”策略与东方甄选知识带货定位不谋而合。2）地利：VS淘宝&小红书&快手&微信视频号，抖音流量分发模式给予新主播与存量头部同台竞技机会。3）人和：原处在线教育行业，转型电商后，原品牌认知度（新东方&俞敏洪家喻户晓）、主播团队（现有名师转化&知识带货模式新颖）均可复用。

　　市值新高后关注总GMV中枢提升及核心团队稳定性。2022.6.8-2023.1.20，股价自底部反弹超17倍，同期GMV中枢抬升&教育基因的独有赋能，是本轮上涨的核心驱动。2023年1月底股价急转直下，除港股景气度下行外，系GMV销售中枢回撤、核心团队稳定性（董宇辉离职传闻）、高管减持及品质问题（假野生虾事件）综合影响所致。目前，上述因素中管理层减持及野生虾事件对投资情绪的压制已充分释放，4月股权激励的发放缓解市场对管理团队稳定的担忧，我们认为后续关注点一为证明总GMV中枢具备持续提升的能力；二为新主播、新形式获取增量的流量份额，降低对原有主播依赖度。

　　未来成长：从流量复用到品类塑造。一看新主播、新形式的流量贡献提升，顿顿、YOYO流量贡献率由2022年6月40%-70%提升至100%-200%；外景直播/名人做客专场GMV/观看人数达当月均值3-4倍。二看农产品序列&跨赛道账号布局带动GMV上行，农产品序列账号（主账号+自营+看世界）壁垒稳固，竞争环境温和且线上化率低，GMV中枢具备稳定抬升能力；美丽生活为跨赛道孵化的成功样本，5月日均GMV提升至800万（年初~300万），短期增长确定高，长期竞争格局不及农产品赛道，增长持续性有待继续跟踪。

　　投资建议：东方甄选的流量爆发逻辑已经兑现，市场目前核心关注点在于品牌塑造能力加持下，主账号GMV证明自身稳定性+新直播矩阵贡献增量。5月农产品序列账号日GMV重回~2500万水平，美丽生活逐步起量，即存量直播间用户黏性得到印证，新直播账号矩阵趋于完善，且自营品占比提升下，利润率有望持续改善。综合上述判断，预计公司2023-2025财年经调整归母净利润（加回股权激励费用）为9.59/12.11/14.53亿元，同比增速772.2%/ 26.3%/19.9%，EPS为0.95/1.19/1.43元，对应PE估值31/24/20x，综合绝对估值和相对估值，6-12个月合理目标价38.72-41.10港元（对应24年PE估值29-31x），较最新收盘价有19.1%-26.5%上涨空间，维持“买入”评级。

　　风险提示：估值的风险；宏观政策风险；流量下滑场观人次不足；垂类矩阵号运营不及预期；行业竞争加剧风险；头部主播流失；产品质量及食品安全风险；品类拓展不及预期风险；舆情风险等。

　　中国海外发展(00688.HK) 海外公司深度报告:央企龙头积极进取，规模与利润兼得

　　“中建系”开发龙头，行业“利润王”。中海发展隶属于中国建筑集团，历经四十余年发展，当前已成为聚焦高能级城市的全国性地产开发商。中建集团涉及房地产开发、建筑工程、物业管理等多个业务板块，公司作为“中建系”开发龙头，股权结构稳定，第一大股东中国海外集团股权占比为56%。公司开发主业收入占比约为97%，在业内以“利润王”著称，2022年公司毛利率21.3%、净利率13.6%，盈利能力长期优于同类型可比公司。

　　拿地销售规模稳定，态度积极。22年公司销售额2948亿元，同降20%，在房地产行业整体受到巨大冲击的年份跌幅处于合理水平，公司市占率稳中有增，同比增长0.18pct至2.21%。公司23年拟实现销售额20%的增长，是少有的几家提出较高销售目标增速的头部房企之一，态度积极，23年前五月公司销售同增53.9%，将大概率完成年度目标。公司聚焦主流城市，截至22年末公司总土地储备约4389万平方米（剔除中海宏洋），在一线和强二线万平方米，对应货值占总土储约76%，在全行业供需双降的背景下，公司当前的土储仍能保障未来三至五年的发展需要。公司近年拿地较为积极，每年在保证财务安全的前提下补充土地储备，22年公司拿地销售比为0.73，在全市场拿地意愿不强的背景下，仍然保持了较高的投资强度。

　　各项财务指标均保持优秀。如前文所述，公司盈利能力长期强于头部可比公司的平均值，首先得益于公司背靠“中建系”，在建筑施工的精细化运作上拥有先天优势（包括建筑工艺、工程成本、上下游议价能力等），其次得益于公司对运营成本的精细化管控。公司的三费费率均保持行业低位，较其他头部房企有较大成本优势。公司融资成本处于行业最低区间，优势明显，同时也保持着行业最高信用评级，近年来，公司财务水平持续保持“绿档”，已售未结货值能有力支撑公司未来一至两年的营业总收入。

　　盈利预测与估值：公司深耕一二线核心地区，在多个热点城市拥有显著区域优势，在市场下行的背景下市占率上升，优秀的盈利能力和优质的土储保证了公司未来的业绩，“中建系”央企背景将助力公司更稳健的发展。结合绝对估值与相对估值，我们认为公司合理股价区间为18.6至20.1元，较当前股价有24%至34%的空间。预计公司23-25归母净利润分别为233/254/295亿元，EPS分别为2.13/2.32/2.70元，对应当前股价PE分别为7.1/6.5/5.6倍，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：市场下行超预期导致未来销售不及预期；交付不及预期；存货贬值过多；政策力度不足导致市场持续下行；估值及盈利预测过高。

　　汽车铅酸电池龙头，锂电业务稳健拓展。骆驼股份围绕汽车起动启停电池业务建立了完整的铅酸蓄电池生产回收循环产业链，并积极开拓锂电池业务，应用于汽车低压系统与储能系统。2022年，公司的营业总收入/净利润分别为134/5亿元，分别同比+8%/-43%。其中，铅酸电池/再生铅/锂电池的收入占比分别为75%/23%/0.46%。在汽车起动启停电池行业，骆驼股份在前装配套市场的份额为48.6%，在后装替换市场的份额为29.5%，客户面覆盖国内外主流乘用车和商用车车企。

　　行业端：铅蓄电池行业准入门槛高，零售及海外市场空间大。工信部对铅蓄电池企业进行严格的名单管理，在132家获批公示企业中骆驼股份相关公司有5家，业内领先。汽车起动启停电池具有消费品属性，根据我们的测算，假设汽车起动电池的单价为300元，则2022年国内前装配套市场的规模大约为94亿元，后装替换市场的规模大约为285亿元，全球前装后装的市场总规模大约为1272亿元。根据Marklines的数据，2021年骆驼股份在全球汽车起动启停电池市场的份额大约为6%。

　　公司端：产品优，效率高，渠道广，项目多。对比电商平台的公开产品信息，骆驼股份的电池性价比优势明显。全球市占率高于骆驼股份的海外巨头Clarios和Exide Technologies都在近期遭遇了经营困难、所有权转移。我们对比了骆驼股份、理士国际、GS汤浅、Exide Industries的财报，相较于竞争对手，骆驼股份的业务增速、成本控制能力和经营效率明显占优。

　　零售方面，2022年底，骆驼股份累计完成了 2600 多家“优能达”服务商及84000 多家“优能达”终端商的建设，全国县级区域终端商覆盖率达到96%；全年线 款车型项目的量产导入和车型切换， 62 个项目定点，新开发新能源汽车辅助铅酸电池项目 12 个，新能源汽车辅助电池销量同比增长 270%，客户包括比亚迪、广汽埃安、长安汽车等。

　　盈利预测与估值：考虑到2023年以来汽车行业的价格竞争较为激烈，库存水平较高，对零部件公司的价格与排产构成了一定的负面影响，我们小幅下调盈利预测。我们预计2023/2024/2025年，公司的归母净利润为8.95/10.60/13.32亿元（原为8.98/10.79/13.57亿元），EPS为0.76/0.90/1.14元，维持“买入”评级。

　　风险提示：汽车行业价格竞争加剧；国内后装替换市场份额提升进度较慢；锂电池项目落地进度较慢。

　　背靠国资委，主营绿色建筑行业相关检测、规划、设计全过程业务。公司成立于1992年，前身为深圳市建筑科学研究所，属深圳市规划局事业单位。深耕绿色建筑30年，主营“规划设计等技术服务”和“检测检验等公信服务”两大板块，以深圳、雄安为双总部，深度参与“绿色雄安”战略，辐射粤港澳大湾区、京津冀城市群和川渝城市群。

　　“双碳”背景下，绿建行业迎来新机遇。横向对比各国绿色建筑评价标准、纵向对比我国新旧三版评价标准，发现当前绿色建筑要求严格，专业性强，行业中兼具经验和技术的企业将更具竞争力。经测算，“十四五”期间绿色建筑措施规模17624亿元，既有建筑改造规模2150亿元、绿建检测规模385.2亿元，绿建预评估规模7.4亿元，合计约2万亿元。

　　绿建全链条业务布局，主营公信服务和规划设计。1）公信服务：以检测、检验、认证为基础的一体化服务，2022年实现营收1.96亿元，im电竞官方网站手机app下载同比下降5.3%，占总营收41.3%，毛利率43.4%；2）城市规划：业务发展业内领先，业绩稳固，2022年实现营收1.08亿元，同比增长4.5%，占总营收22.8%，毛利率42.3%；3）建筑设计：聚焦绿色建筑，2022年实现营收1.09亿元，同比增长27.3%，占总营收23%，毛利率33.4%。

　　打造绿色科技品牌，发挥深圳、雄安双总部区位优势。1）打造绿色科技品牌：致力于绿色低碳理念普及，规模化绿色建筑实践，主编、参编多项标准，依托未来大厦“光储直柔”成果，着力探索“虚拟电厂”在建筑领域的应用；2）深圳、雄安双总部区位优势：2022年《深圳经济特区绿色建筑条例》正式实施，区域市场空间打开，公司紧抓机遇，已为近1300万平方米的项目提供绿建等级评估服务。此外，公司深度开发雄安市场，2022年3月，公司践行“城市客户模式”的标志性成果——雄安商务服务中心，作为新区首个获批的永久性园区类建筑正式投入使用。

　　估值与投资建议：公司深耕绿色建筑行业，技术引领示范效应强，主业公信服务、规划设计业绩稳健，“光储直柔”、虚拟电厂等新技术可期，雄安市场大有可为。我们预测公司2023-2025年归母净利润0.78/1.01/1.32亿元，每股收益0.53/0.69/0.9元，对应当前股价PE分别为28.3/21.7/16.7X，公司合理估值为16.7-19.5元，较当前股价有11.3%-30%溢价，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：政策施行不及预期；市场竞争加剧；公司新签、履约、结算进度不达预期；研发投入难以转化为技术成果等。

　　全球最大的冶金建设承包商和冶金企业运营服务商。公司坚持“做世界一流冶金建设国家队，基本建设主力军、先锋队，新兴产业领跑者、排头兵，长期坚持走高技术高质量创新发展之路”的战略定位，主营业务包括工程承包、房地产开发、装备制造及资源开发业务。在2022年ENR发布的“全球承包商250强”中位居第6位，在“国际承包商250强”中位居第47位。

　　产能置换和技改空间广阔，冶金建设国家队技术优势稳固。近年来全国整体用钢需求下降，粗钢产量持续压减，但“双碳”目标下生产线低碳智能化改造将成为未来钢铁企业的“刚需”。公司氢冶金技术和短流程炼钢工艺处于领先水平，冶金建设龙头地位稳固。过去5年公司新签冶金建设合同额复合增长率为19.5%，营业收入复合增长率为21.9%，冶金工程订单和收入有望保持较快增长。

　　“中冶特色”适度延伸，铸就非钢领域护城河。公司积极拓展非钢工程领域业务，2022年公司非钢工程新签合同额10871亿元，占工程新签合同额的86%，实现营业收入4208亿元，占工程营收的74%。公司基于自身冶金建设优势，深耕多个细分工程领域，在主题公园、生态环保、综合管廊等领域成功打造差异化优势。地产业务坚持走高端路线，主动避免盲目扩张，在地产业务景气度下行期对公司整体拖累有限。

　　资源开发业务亮眼，增量矿产值得期待。公司目前旗下有3座在产矿山和1个多晶硅生产基地，2022年资源开发业务实现收入88.7亿元，同比增长33.0%。2022年公司完成了巴基斯坦锡亚迪克铜矿项目3个采矿权的收购，预计满产后产能每年可达到6-7万吨。阿富汗新政府多次表达重启合作意愿，公司在手的阿富汗艾娜克铜矿项目有望取得积极进展。公司作为深入参与“一带一路”建设的央企，预计将拥有更多机会参与海外矿产资源项目的开发，公司资源开发业务有望实现持续增长。

　　估值与投资建议：公司作为冶金建设龙头企业，积极拓展非钢业务，结合工程技术优势，在多领域打造差异化竞争力，旗下矿产资源开发业务盈利能力较强，进一步扩产潜力充足。我们预测公司2023-2025年归母净利润107/125/153亿元，每股收益0.52/0.60/0.74元，对应当前股价PE为7.7/6.6/5.4X。综合绝对估值和相对估值，确定公司合理估值区间5.02-5.19元，较当前股价有27%-30%空间，维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济波动风险；国际经验风险；安全环保风险；海外新增矿产项目开发不及预期的风险；矿产资源价格波动的风险；财务风险等。

　　以高端氟材料为拳头产品，持续整合优质业务与资产、充分发挥协同效应。公司上市已20余年，四大核心业务包括高端氟材料、电子化学品、高端制造化工材料、碳减排业务等。其中，高端氟材料业务产品具体包括PTFE、新型氟橡胶（生胶）及氟混炼胶、PVDF、四氟丙醇、HFP、TFE单体等，部分氟材料产品享有较高知名度。公司目前氟树脂产能达3万吨；氯化物等中间体已实现配套，部分产品产能居国内前茅；氟橡胶产能共5500吨，产能全球第二、国内第一；2022年已建成投产了2500吨PVDF生产装置。近年来，公司积极扩建PTFE产能，布局更高端FEP、PFA氟材料。此外，2023年2月，公司公告拟发行股份购买中化蓝天100%股权。公司持续积极整合优质业务与资产，将有望充分发挥协同效应。

　　打造以电子特气为主的电子化学品产业，国产替代趋势显著。公司拥有自主知识产权的电子特气制备和纯化全套技术，开发了一系列国产替代急需的电子特气产品，是国内主要的电子特气研究生产基地之一。目前，公司目前电子特气产品主要有NF3、SF6、CF4、WF6等，总产能达到8600吨。目前，国内市场电子特气自给率不足15%，我国电子特气供应“卡脖子”现象仍较为明显。未来，凭借产能扩张速度快、人工及原材料成本低等本土化优势，国产电子特气的渗透率将不断提升。我们看好公司将持续巩固电子特气行业领先地位，并将适时开展湿电子化学品业务。

　　深耕高端制造化工材料，民用航空轮胎指标性能已达国际先进水平。公司高端制造化工材料主要包括特种橡塑制品、特种涂料、化学高性能原料等。近年来公司以航空材料为基点，业务现已扩展至国民经济多领域。民用航空轮胎方面，子公司曙光院拟建设10万条/年高性能民用航空轮胎项目（新胎、翻新胎各5万条/年），均采用曙光院自主开发的专有核心技术和专利技术，预计将于2023年12月投产。我们看好公司将积极布局并优化配置创新资源，持续践行化工新材料“补短板”任务。

　　风险提示：新产品的研发及市场推广的风险；安全生产风险；重大资产重组风险；技术被赶超或替代的风险；技术被赶超或替代的风险等。

　　投资建议：综合绝对及相对方法估值，我们认为公司股票合理估值区间在40.14-52.50元之间，2023年动态市盈率25-35倍，相对于公司目前股价有6.90%-39.81%溢价空间。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别达到13.93/16.20/19.94亿元，每股收益1.53/1.78/2.19元/股，对应当前PE分别为24.4/20.9/17.0倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　公司是全球风电锻造主轴龙头，前瞻布局大兆瓦铸件。公司是全球风电锻造主轴龙头，客户基本覆盖全球前十五家风机企业，2022年销量14.7万吨，全球市占率高达31%。随着2020年大型风机主轴从锻造向铸造路线切换，公司开始布局铸造主轴产能，并在2022年实现批量出货。公司2021年在山东东营海上风电基地建设40万吨海风大兆瓦铸件产能，一期15万吨聚焦铸造主轴，预计2023年年中投产；二、三期合计25万吨聚焦大兆瓦轮毂底座，预计2026年全部投产。

　　海风迎来全球景气共振，供应链需求向国内集中。我们预计2023-2025年我国海上风电新增装机分别为11/15/18GW，深远海上风电规划有望落地，打开行业远期空间。随着欧美可再生能源政策的推进，预计同期海外海风新增装机分别达到8/6/14GW，2025年迎来装机放量的拐点。目前我国风电叶片、齿轮箱、铸件、锻件占全球产能比例高达60%-70%，适用于大型化海风的新产能主要集中在国内，因此全球海风供应链进一步向国内集中。

　　22-27年全球铸造主轴市场空间CAGR高达29%，公司积淀深厚拥抱变革。随着全球风电的持续发展，我们预计2022-2027年全球风电主轴市场CAGR为12.7%，其中铸造主轴为28.5%；到2027年全球风电主轴市场空间有望达到79.3亿元，其中锻造主轴为38.8亿元，铸造主轴为40.5亿元。公司主轴技术成熟，毛利率行业领先。

　　24-27年全球大兆瓦风机轮毂底座供不应求，公司扩产规模较大。受产能指标、投资强度、降本技术与客户认证四重壁垒制约，大兆瓦轮毂底座短期供给偏紧。我们预计，2027年全球大兆瓦风机轮毂底座需求将达到250万吨，22-27年CAGR为27%；今年开始全球供需处于紧平衡状态。公司东营一期产能中5万吨轮毂底座产能将于2023年年中投产，2026年产能提升至30万吨。

　　盈利预测与估值：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为5.66/8.58/10.20亿元（+61%/52%/19%），每股收益分别为1.76/2.67/3.17元，对应PE分别为23/15/13（已考虑23年定增摊薄）。结合绝对和相对估值方法，我们认为公司合理估值为44.00-47.32元，对应23年动态PE为25-27倍，相对于公司目前股价有10%-18%溢价空间，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：产能建设进度不及预期；上游原材料价格大幅上涨；行业扩产超预期；全球风电新增装机容量不及预期。

　　丰乐种业(000713.SZ) 深度报告:央企基金拟入主，未来有望全面赋能公司主业

　　种药肥一体化，全产区布局，具备平台种企雏形。丰乐种业公司创始于1984年，前身是合肥市种子公司，以西甜瓜种子起家，于1997年上市，当前实控人为合肥国资委。公司目前已形成“农化+种子”的核心业务模式，种药肥一体化发展稳步推进，2022年七成收入来农化产品、两成收入来自种子产品。在业务布局方面，公司玉米种子业务依靠玉米种子事业部、四川同路、丰乐农化三大主体实现了对全国四大主产区的全覆盖（分别为适宜西南市场和黄淮海市场推广的蠡乐969、丰乐520和同玉609；适宜黄淮海市场推广的陕科6号、榜玉100和战玉105；适宜东北市场和西北市场的铁391、同玉608和W1505；适宜黄淮海和东华北市场的丰乐720等）。

　　种业振兴稳步推进，转基因商业化若落地，头部种企或迎黄金成长期。随着2021年《种业振兴行动方案》发布，转基因玉米商业化稳步推进，玉米种业有望迎来全新品种换代革命，届时性状费用、种子提价或带动行业扩容，头部种企或迎来经营环境改善并依靠性状优势占得先机，进而引领行业品种换代革命，分享市场扩容、份额提升双重成长红利。

　　央企基金拟入主，技术赋能、资源整合可期待。2023年3月，丰乐种业控股股东合肥市建设投资控股(集团)有限公司与中央企业乡村产业投资基金股份有限公司签署《股份转让框架协议》，合肥市建设投资控股(集团)有限公司向中央企业乡村产业投资基金股份有限公司转让其持有的公司股份合计1.23亿股（占公司股份总数的20.00%），丰乐种业控股股东将变更为中央企业乡村产业投资基金股份有限公司。央企基金由中央企业共同出资设立，重点服务国家乡村振兴战略，目前已在投资方面实现对国内核心生物育种公司的投资覆盖，其中控股国丰生物（持股比例45%）、隆平生物（持股比例34%），参股杭州瑞丰、粮元生物、大北农生物，未来央企基金计划从生物技术、资本支持、资源整合、科研人才等方面对丰乐种业全面赋能。

　　盈利预测与估值：公司已拥有较完备的业务体系和较完善的销售及激励机制，玉米种子业务近年维持快速发展，未来有望背靠新股东资源进一步强化主业。我们预计公司23-25年归属母公司净利润分别为0.77/1.03/1.30亿元，利润年增速分别为30.3%/34.5%/25.9%，EPS分别为0.12/0.17/0.21元。通过多角度估值，预计公司合理估值9.4-10.8元，较当前股价有较大溢价空间，首次覆盖，给予买入评级。

　　风险提示：恶劣天气带来的制种风险；转基因政策落地不及预期;央企基金收购进度不及预期的风险。

　　大宗气体、特种气体双轮驱动，国内领先的综合气体供应商。公司是从事气体研发、生产、销售和服务的环保集约型综合气体供应商。经过20余年的探索和发展，目前已初步建立品类完备、布局合理、配送可靠的气体供应和服务网络，能够为客户提供大宗气体、特种气体和天然气三大类100多个气体品种。同时积极布局电子大宗载气项目、TGCM业务、氢能项目、危化品运输等业务，取得多项重大突破。

　　泛半导体领域高速成长，电子气体市场空间广阔，国产替代大有可为。工业气体行业增速通常远高于GDP增速，一般为全球GDP增速的2-2.5倍。我国工业气体复合增长率约为9.66%，预计2025年市场规模将达2600亿元，其中大宗气体CAGR约为8.89%，特气CAGR高达18.23%。电子特气领域，国内外市场均有外资气体巨头主导，国内企业供应本土份额不足15%，国产替代空间广阔。

　　纵横战略助力公司版图持续扩大，电子特气与电子大宗协同效应显著，实力铸就国内气体龙头企业。公司致力于打造结合气体研发、气体运输、气体运维的综合性气体服务商。气体研发供应方面持续推进大宗、特气项目扩产落地，23年新增产能释放将助力业绩增长。气体运维深度绑定下游泛半导体客户，深入客户需求，实现产品引入。公司电子特气与电子大宗两项业务协同效应明显，电子大宗卡位布局，实现已有客户新品类气体供应；拳头特气充当敲门砖，扩宽半导体及泛半导体领域客户合作。战略层面顺应碳中和大趋势积极布局万亿氢能赛道；横向收并购战略帮助跨区建立业务版图。

　　风险提示：市场竞争加剧的风险；主要原材料价格上涨的风险；公司规模扩张带来的管理和内控风险；产品质量不及预期的风险；安全生产的风险等。

　　阿里健康(00241.HK) 海外公司深度报告:数字大健康市场前景广阔，公司医药电商业务布局完整

　　公司是阿里集团旗下数字大健康平台，以医药销售为核心业务。公司由阿里巴巴控股，核心业务为医药电商，2022财年医药电商业务占公司总营收97%，在线医疗健康服务和数字化溯源服务为医药电商实现导流和赋能。

　　医药分离政策持续落地，零售药房空间广阔。目前医院等医疗机构仍是我国最大的医药品销售渠道，零售药房的占比持续提升，我们测算2022年院外零售药房销售规模约为8,981亿元，占比36%，相较2017年提升了12pct。参考日美等成熟市场的经验，在我国大力推动医药分离的政策背景下，院外零售药房有着广阔的市场空间，预计2025年我国零售药房市场规模可达到1.4万亿元，占比44%，2022-2025年复合增长率16%。

　　非药线上渗透率持续上升，线上诊疗与售药一体化布局加速药品销售渗透。线上药房价格优惠、类目丰富，是非药健康产品重要的销售渠道，2020年保健品电商销售占比达40%，2018年医疗器械线%；我们预测非药品在线上仍有广阔的发展空间，2025年可达到4,236亿元，2022-2025年CAGR 25%，占比77%。药品方面，线上药房通过医药一体化服务、新特药线上首发，实现与线下药房的差异化竞争，预计2025年电商药品销售规模可达到2,031亿元，线%。

　　公司通过优化物流布局、打造在线问诊平台等方式持续优化自营业务的布局，平台模式则依靠阿里系流量资源吸引大量入驻商家和商品。自营业务上，公司持续优化履约能力、完善在线诊疗业务布局并加强与药企的多方位战略合作，打造了高效、成熟的数字大健康生态。平台业务上，公司在淘宝、天猫等各大阿里系APP内均有接口，通过集团流量赋能，阿里健康年活跃用户数已超3亿人；巨大的流量进一步为公司带来大量入驻商家和商品，目前公司已服务超过2.7万个商家，天猫医药平台覆盖SKU数量超4,800万。

　　投资建议：维持“增持”评级。本财年公司受益于疫情大面积过峰，消费者对于线上购药需求显著提升，长期看疫情影响消退，购药需求部分减弱，我们预测公司FY2023-FY2025年收入为257/321/384亿元，收入CAGR为22%，较上次调整幅度为2%/-4%/-9%,考虑公司医药网络零售龙头地位稳固，大股东阿里巴巴集团对公司流量和履约能力持续赋能，维持目标价6-7港币，相对当前股价上涨空间为22%-43%，维持“增持”评级。

　　风险提示：国家医疗健康政策的变化造成冲击；市场竞争恶化；数据安全风险；产品或第三方商家出现质量问题。

　　公司是一家综合性化工企业。主营业务为煤化工、石油化工和精细化工业务，主要产品涉及焦炭、炭黑、烯烃等产品。公司下游涉及钢铁、汽车、塑料、化纤、食品、医药等行业。公司建有国家级企业技术中心及国家级实验室，连续多年跻身中国化工企业500强。

　　公司成本具有比较优势。一是坚持发展循环经济，二是基础设施优势，三是产品直接供应周边工业园区。焦炭和炭黑毛利率水平居行业前列。

　　齐河本部打造化工循环经济基地。齐河本部主要进行煤化工和精细化工产品生产，包括焦炭（150万吨/年）、炭黑（24万吨/年）、山梨酸（钾）（1.2万吨/年）、对甲基苯酚（1.5万吨/年）。

　　青岛基地拓展石油化工带来新成长。公司在青岛建设新材料与氢能源综合利用项目。截至2022年。